【品橙旅游】从1992年香港联合交易所（以下简称“联交所”）迎来第一家普遍意义上的旅游企业上市，到如今旅游板块在资本市场的多元化发展，经历了三十余年的风云变幻。
1993年7月，作为“优质国企”代表的青岛啤酒率先被允许以H股形式在联交所上市，成就了开启大时代的佳话。虽然国内首家赴港上市的企业是在1993年，但第一家在港上市的旅游企业却是成立于1992年7月，同年11月在港上市的香港中旅（00308.HK）。2001年12月，大陆民营企业的身影开始出现在联交所；紧接着2006年，现在被熟知的“A+H”上市模式被开创；2014年和2016年，联交所相继推出沪港通和深港通等互联互通机制；2018年4月港交所痛下决心修订了主板上市规则，允许双重股权结构创新型公司来港上市。
这些政策的出台，三十年间，也让联交所旅游上市公司从无到有，从服务华侨的旅行社开始到多元化的旅游综合服务，从传统的旅游资源开发到如今的“科技+旅游”模式，无一不昭示着旅游市场的演变和消费观念的升级。这是资本与市场化运作的结果，更是香港作为国际金融中心的独特魅力所在。
破冰之旅：1992年的开端
作为首家上市联交所的旅游企业，也是中国旅游集团两家在港上市的旅游企业之一，最初的香港中旅是以旅行社、深圳三大景区为核心业务的中型企业。经过三十余年的发展，香港中旅已经成为中国旅游集团旗下旅游投资和运营业务的旗舰，旗下投资、运营全球范围超50家优质景区和度假区，其中包含17家5A景区、15家4A景区，年接待游客近3000万人次。不论是业绩规模还是资源属性，在国内旅游领域，均属一流。香港中旅的上市，标志着旅游行业正式踏入联交所的舞台。
彼时，旅游行业在香港尚处于起步阶段，资本市场对这一新兴行业的认知也较为有限，香港中旅的股价在联交所几经起落。联交所在相当长的一段时间内，没有内地旅游企业来上市。除了政策因素外，还有一个很关键的因素是，股市对于国内绝大部分企业而言属于新鲜事物，且处于探索阶段。
只有极少数国资旅游公司在互联网的浪潮中登上联交所。其中的代表当属国务院国资委实控的中国民航信息网络（00696.HK），作为几乎拥有垄断国内民航信息系统的旅游上市公司，于2001年2月上市以来，其在中国民航信息领域的主导地位依然非常稳固。
澳门时间：2005年博彩崛起
作为香港近邻的澳门，率先享受了资本市场的红利，特别是其博彩业。2005年，银河娱乐（00027.HK）成为首家于联交所上市的博彩业公司，2013年被纳入恒生指数成分股。也由此开启了澳门“博彩时间”，联交所迎来了旅游行业的第一次高潮，度假村和博彩成为资本追逐的热点领域。
此时的澳门是一个博彩业的世界，到处都是充满一夜暴富的传说。2004年踏足澳门的“拉斯维加斯赌城之王”斯蒂芬·永利，首次把度假村模式的赌场酒店带入澳门，并于2009年10月，将永利澳门（01128.HK）送上了港交所；紧随其后的是，同年11月，金沙中国有限公司（01928.HK）在港交所上市，募得259.6亿港元。2010年6月，金沙中国有限公司便被纳入恒生指数成分股。在其上市后的十年间，金沙中国有限公司的股价一路上涨，市值曾一度超过4000亿港元。
澳门博彩业的春天来了。
作为“澳门赌王”的何鸿燊自然也不甘示弱。旗下家族博彩产业先后有三家登上联交所，分别是澳门博彩龙头澳博控股（00880.HK）于2008年7月在联交所上市。“赌王”之女何超琼的美高梅中国（02282.HK）于2011年6月赴港上市，虽然在现有澳门博彩公司中，美高梅中国是最年轻的一家，却能凭借仅有的澳门美高梅和美狮美高梅两个综合度假村项目，跻身澳门六大博彩企业之一。除此之外，还有较早前已经联交所上市的“赌王”家族资产新濠国际发展（00200.HK）。同一时期，还有被誉为“香港娱乐圈之王”杨受成实控的英皇娱乐酒店（00296.HK）。
度假村与博彩业的结合，成为澳门发展旅游业的完美组合。自2005年至2011年，澳门六大博彩企业相继赴港上市，直到2020年，六大博彩公司股价一路上扬，创造了澳门博彩业十年黄金期。
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狂飙二十年，文旅地产来袭
在澳门博彩业大放异彩的时刻，国内旅游地产模式下的房地产企业也在蠢蠢欲动。
2002年6月，万达酒店发展（00169.HK）率先登陆联交所，成为联交所“第一个吃螃蟹”的旅游地产上市公司。万达酒店发展只是国内旅游地产上市的序幕，更大规模的地产神话正在陆续上演。2014年12月，拥有数百座万达广场的万达商管也登陆联交所，并成为当年港交所最大规模IPO。
2009年11月，许老板的中国恒大（03333.HK）在经历生死危机后，悄然出现在联交所，市值超过700亿港元，成为彼时在港上市的最大内地民营房企。各地的恒大童世界和恒大水世界陆续出现，数年之后中国恒大的资产达到万亿规模，许老板更是荣登中国首富的宝座。但自从2021年中国恒大暴雷后，其市值已经缩水到仅剩20多亿港元。“眼见他起朱楼，眼见他宴宾客，眼见他楼塌了。”
紧随其后的是，2010年，融创中国（01918.HK）也出现在联交所，融创文旅城一度成为地方发展文旅大项目的标杆。
受限于国内对房地产企业的政策要求，此时的联交所无疑成为国内房地产企业最佳的上市融资选择地，因此在新千年的前十年间，大批房地产企业蜂拥冲上联交所。其中，包括2005年的富力地产（02777.HK）、雅居乐集团（03383.HK）；2006年世茂集团（00813.HK）、绿城中国（03900.HK）以及2007年的碧桂园（02007.HK）等，一时间联交所成为国内房地产融资的集聚地，好不热闹。
这一时期，起步于大连的海昌海洋公园（02255.HK）成为仅有的纯粹旅游上市公司，也是首家在联交所主板上市的主题公园运营商，此后多年跻身中国旅游集团二十强行列。让人遗憾的是，海昌海洋公园的股价被严重低估。
经过二十狂飙的房地产，最终在2020年后被紧急刹车。经历房地产时代大起大落的旅游地产上市公司们，早已风光不再，只剩苟延残喘。
新经济浪潮：2018年内地时刻
房地产的高光时刻，民众沉浸在炒房的兴奋中，掩盖不了旅游业快速发展的事实。
特别是2018年，国内资本遇冷，对盈利和回报的诉求成为最迫切的事情。企业需要新的资本来发展，资本需要途径套现离场。由于旅游资产规模小、轻资产、回报周期长等特殊性的存，国内资本市场显然无法满足。于是，联交所又成为最佳选择地。
自2018年起，联交所见证了旅游行业数次显著的上市热潮。其中，首次热潮是2018至2019年，由新经济力量的推动，催生了一波旅游企业竞相赴港上市的景象，其中包括同程旅行、复星旅文等约十家企业，它们在香港交易所成功敲响上市铜锣。
这是中国旅游企业在联交所转型开始。这一刻，内地以互联网和移动技术为代表的旅游上市公司身影开始出现。
虽然说，这波赴港上市潮是以新经济为代表，但落实到旅游企业上，实际上只有同程旅游和驴迹可以搭边，更多的还是传统旅游企业。2018年11月，同程旅行（00780.HK）上市，成为港股在线旅行第一股。其通过互联网平台整合旅游资源，开启了联交所的在线旅游新模式，也意味着国内激烈的在线旅游竞争到此结束，正式进入创造利润的时间。2020年1月，驴迹科技（01745.HK）上市，作为中国最大的在线电子导览提供商，进一步推动了旅游行业的智能化发展。
这一时期的传统旅游上市公司，包括2019年的海天地悦旅（01832.HK），主要在塞班及关岛从事度假酒店业务；同一时期，还有两家典型的旅行社上市公司，分别是飞扬集团（01901.HK）和途屹控股（01701.HK），分别从事国际旅行社业务和赴日旅行社业务。另外，从事酒店用品产业的信基沙溪（03603.HK）也成功在联交所挂牌上市。
联交所可选择的上市板块并不多，只有创业板和主板。绝大多数企业选择的是主板上市，但也有例外。如2019年，主要在澳门从事酒店客房销售的瀛海集团（08668.HK）赴港在创业板（GEM）上市。
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二次赴港上市：A+H与中概股回归
为了弥补早期痛失阿里的遗憾，联交所下决心修改主板交易规则。于是，一批早期在海外上市的中概股互联网企业热情回归。
很快，第二波赴港上市潮来袭。
在2020至2021年期间，为化解包括美国《外国公司问责法》实施在内的多重外部因素挑战，中概股纷纷寻求多元化的资本市场布局。华住集团、携程集团等一批在旅游领域内具有显著影响力的中概股企业，选择在联交所进行二次上市。
率先选择在联交所二次上市的旅游企业是华住集团-S（01179.HK），华住集团早在2010年就已经在美国纳斯达克上市，2020年在港交所二次上市。紧随其后的是，携程集团-S（09961.HK）也在2021年回归港交所，实现二次上市。如今携程在联交所市值超过3000亿港元，成为当前在资本市场上市值最大的旅游上市公司。
热闹的联交所自然也少不了“中字头”的国资参与。2022年8月，此前在国内A股上市的中国中免实现二次赴港上市，募集资金超过140亿港元。作为中国旅游集团第二家赴港上市的旅游企业，其市值曾一度超过8000亿元，更是获得“免税茅”的称号。但随着各项免税相关政策出台，中国中免的市值逐渐回落到千亿市值。
艰难的抉择：私有化退市
作为资本市场，有上市，自然就存在退市。
2014年7月，金茂酒店以商业信托形式赴港上市，是中国金茂分拆上市的酒店业务板块。2020年10月，金茂酒店正式以私有化方式从联交所退市。
2021年2月，开元酒店（01158.HK）与要约人Kunpeng Asia Limited达成共识，鸥翎投资（Ocean Link）牵头，联合红杉中国（Sequoia China）组成收购财团，合计出资约15.11亿港元用于开元酒店私有化退市。2021年5月24日私有化退市完成，结束了在联交所的两年征战。
2022年5月，锦江资本（2006.HK)从联交所私有化退市，正式结束16年的上市历程。2025年3月，复星旅游文化（01992.HK）也从联交所私有化退市。
旅游上市公司从联交所退市的主要原因是，股价的持续低迷，交易流动性持续下降，使得估值达不到预期，导致其在股权融资上受限。也使得一些企业宁愿选择断臂求生，也不愿被“低估”。
对于那些私有化退市离开联交所的旅游公司而言，其未来选择也备受市场关注。其中，复星旅游文化的亚特兰蒂斯发REITs引发市场关注；金茂酒店未来存在将商业和酒店板块打包重新上市的想象空间。
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梦碎联交所的那些旅游企业
实际上，进入联交所并非易事。
包括新龙酒店、环球喜悦、中国文旅集团等在内的数家旅游拟上市公司被联交所拒之门外。
其中，新龙酒店主要在日本从事物业投资，专注于酒店物业出租及管理，于2018年10月尝试登陆联交所。同样，2019年5月尝试登陆联交所的环球喜悦，后撤回上市申请。
对于被联交所拒绝的拟上市公司，其理由主要有三大类：一是从商业角度而言，缺乏商业理据支持集资需要或者是业务可持续性存疑；二是从上市规则制度而言，拟上市公司财务不符合联交所规定的上市要求；三是其他方面，如上市动机不纯（包括包装上市、股东上市动机存疑）等。
自2020年4月起，中国奥园旗下的中国文旅集团四次冲击联交所，即便更名换马甲为大湾区文旅，还是被联交所拒绝。大湾区文旅成也中国奥园，败也中国奥园。发轫于中国奥园的大湾区文旅，一方面是文旅地产的根基；二是中国奥园深陷债务危机。大湾区文旅用数次实践证明，以文旅地产身份在联交所上市的道路也就此终结。
实际上早在十年前，联交所就已经关闭了房地产企业上市的大门，如多次拒绝金辉集团上市。
2025年，新一轮赴港潮来袭？
时间来到2025年，王江等人创办的活力集团悄悄向联交所递表申请上市。
活力集团的运营实体为活力天汇，其核心资产是分别于2009年和2012年推出的航班管家和高铁管家两款APP。活力天汇曾先后在海外搭建VIE架构，也曾在国内场外市场挂牌，并一度接受国内上交所科创板上市辅导。
几乎同时一刻，武夷山国资实际控制的印象股份也递表申请上市。印象股份自2017年登陆新三板，开始接触资本市场。在此期间，印象股份曾尝试登陆北交所，最终因财务问题不达标放弃。但随着《印象·大红袍》山水实景演出的一路长红，又让武夷山国资看到了希望。
至于2025年，能否引发新一轮旅游企业赴港潮，恐怕还有待考虑。越来越成熟的资本市场和实践也验证了，旅游企业在联交所上的估值、交易流动性等方面的表现并不佳。
不容置疑的是，联交所成为澳门博彩业黄金十年、中国旅游地产由兴到衰，以及引发多轮赴港上市热潮的见证者，也成为中国文旅行业起伏前进的见证者。
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