【品橙旅游】从一家区域传统旅行社起步的飞扬旅游，历经7年3次转型的焦虑，历挂牌新三板一年半后主动摘牌转战创业板，再到如今却向港交所递交上市申请，一波三折故事的背后，是对资本助力企业的渴望，亦可能是对趋势的把握。
1、7年3次转型，传统旅行社的焦虑，谁人能懂？
成立于2001年的飞扬旅游，不论是在新三板的旅企中，还是就旅行社行业而言，都称的上是领头羊梯队的明星。这家旅行社，在过去的17年里，曾多次获得全国百强旅行社的称号，其雄厚的实力可见一斑。但是，这并不代表飞扬旅游就可以高枕无忧。
- 2010年之前的飞扬旅游作为传统旅行社，商业模式主要为直客销售，彼时的旅行社可以说是正在享受着“最后的晚餐”，面临着一批互联网基因的“掠夺者”即将入场；
- 从2011年到2014年，飞扬旅游逐步完成向O2O的转型，2011年组建的恒越信为其向线上旅游转型提供技术支撑，爱飞扬旅游网也在此时诞生；
- 从2012年到2014年PV扩大8倍，UV和IP基本递增18倍，历经5年6次版本升级爱飞扬旅游网成为功能型综合旅游网站。
在交易额上：2014年飞扬旅游实现3.41亿元，同比2013年增长64.46%；而爱飞扬旅游网取得战绩同样出色，爱飞扬旅游网收获1.11亿元，同比增长113.79%。飞扬转型所取得的效果，对于一家区域旅行社，无疑是成功的。
2014年和2015年，飞扬旅游开始借助O2O模式推进B2C业务，取得了一定的效果，暂时没被在线旅游价格战影响太多，虽然总体营收增幅略有放缓，但净利润依保持75.60%的增速。
2016年至今，飞扬旅游转型向“互联网+旅游+产业融合”的方向发展，于是分别在2016年6月全资130万收购宁波启航票务；2017年6月，成立全资子公司飞扬商务，发力差旅业务，此时的飞扬旅游已是旅行社、旅游景区投资与管理、会展等综合性旅游服务商。
7年3次主动转型，飞扬旅游始终围绕“互联网”进行；在客源方面，也一直对直客销售异常的坚挺；当然也存在对客群细分的考虑，设计打造近4500平方米的“飞扬定制旅游广场”项目。
2、从新三板到拟登陆A股的“烟雾弹”
2015年12月8日，等待良久的飞扬旅游（834651.OC）正式挂牌新三板，号称浙江旅行社行业第一股，这也意味着，飞扬旅游正式借助资本的力量实现更大抱负的开始。
早在飞扬旅游挂牌新三板之前，作为飞扬旅游董事兼副总经理李达曾表示，“由于旅行社是轻资产行业和落地服务性较强的行业，如在传统模式下很难突破区域发展。登陆资本市场，将在资本杠杆作用下迎来新的发展机遇”。
而在飞扬旅游挂牌新三板之后，飞扬旅游财务总监兼董秘（原）熊笛曾在表示，“从资本运作的角度而言，新三板并不是一个很好的平台，创业板更能够满足公司治理和资本对接的需求。但由于所处行业的局限性，飞扬旅游登陆主板市场有一定难度，因此选择挂牌新三板以实现更好的自我规范”。
登陆新三板更多的是出于对公司规范化的考量，在一定程度上可以理解为后续对接A股做铺垫。这也能解释为何飞扬旅游在登陆新三板期间，只进行过一次定增，而且是对内部5名高管发行120万股，计360万元。此次发行似乎更似对内部的股权激励行为。
从2014年开始，飞扬旅游的财务数据，不论是营收还是净利润方面均展示出良好的势头。
- 但在新三板所展示的成长性方面表现并不突出，2016和2015其年均复合增长率为12.82%，远低于创新层50%的分层标准；
在盈利方面，近2年平均净利润2291.65万元，近2年加权平均净资产收益率为79.59%； - 单纯从在净利润方面来看，飞扬旅游无疑是满足创业板最近两年连续盈利且净利润累计不少于1000万元业绩要求。但是，对比较早之前登陆A股的众信旅游（002707.SZ）、中青旅（600138.SH）、中国国旅（601888.SH）而言，飞扬旅游在诸多财务数据方面暂居劣势，相比非上市企业优势依旧显著。
在良好业务发展的背后，飞扬旅游高资产负债率的问题却日渐突出。飞扬旅游2014-2016年资产负债率分别为71.71%、58.65%和57.44%。与旅行社类型的上市企业相比较而言，飞扬旅游的资产负债率在旅行社行业中略微偏高。
- 众信旅游（002707.SZ）2014-2016年的资产负债率为45.72%、47.95%和50.75%；
- 中国国旅（601888.SH）2014-2016年的资产负债率为26.59%、24.40%和22.72%；
- 中青旅（600138.SH）2014-2016年的资产负债率为36.56%、37.21%和38.72%。
导致飞扬旅游产生高资产负债率的原因是由旅行社业务的属性所决定的，存在大量的预收和应付款。
正是出于业绩达标的考量，飞扬旅游登陆新三板1年后，即于2017年1月初在宁波证监局备案登记首次在创业板公开发行股票事宜，并分别在5月和10月接受光大证券的两次上市辅导，飞扬旅游登陆创业板似乎板上钉钉。
基于此，2017年9月27日，飞扬旅游向股转系统递交了申请主动摘牌的请求，并于同年11月15日正式告别新三板。
对飞扬旅游主动摘牌新三板留给后来者更多的思考，或许是飞扬旅游从一家拥有18年历史的传统旅行社，历经7年3次完成互联网旅游转型升级的举措，其为旅行社行业提供了成功的范例。
3、“抛弃”创业板转战港交所？
按照事件正常发展来看，飞扬旅游只要等上2-3年，或许就可以登陆创业板。
但是，飞扬旅游的故事并未按照设定的情节发展。
图：光大证券终止对飞扬旅游上市辅导公告 来源：宁波证监局
2018年9月21日，据宁波证监局官网显示，光大证券已于8月20日终止对飞扬旅游的上市辅导。公告披露，在2017年1月至2018年7月间，光大证券对飞扬旅游进行了相关上市辅导，但由于飞扬旅游战略发生变化，双方决定终止合作。
如今来看，飞扬旅游发展的战略变化，即放弃创业板上市，转战港股上市。
- 2018年4月21日，港交所与全国股转公司签署了合作谅解备忘录，“新三板+H股”两地挂牌机制落地，明确包括新三板公司到港交所上市，无须从新三板摘牌等相关制度；
- 6月21日和25日，同程艺龙和美团点评相继向港交所递交上市申请，拉开了涉旅企业2018年赴港上市的序幕，并分别于同年11月26日和9月21日，在港交所上市；
- 8月23日和10月22日，浙江开元酒店和新龙酒店分别向港交所递交上市申请，正式启动IPO计划；
上述内地及相关方企业纷纷赴港上市，2019年1月28日，当绝大多数人都沉浸在2019年春节的氛围之际，飞扬旅游默默的向港交所递交上市申请。
图：飞扬旅游营收情况 来源：港交所招股书
据飞扬旅游招股书披露，飞扬旅游2017年实现营收4.65亿元，同比增长13.41%；利润2994.7万元，同比增长66.23%；同时，截至2018年9月末，飞扬旅游实现营收3.92亿元，利润2285.0万元。此外，对比飞扬旅游在新三板上的同期营收数据，不难发现，中间存在调整误差。
图：飞扬旅游主营业务营收情况 来源：港交所招股书
根据以往业绩显示，飞扬旅游的收入实现稳步增长，这归因于其主营业务旅行团和自由行产品销售额的增加。其中，旅行团销售占比平均为87%以上，自由行销售占比也接近10%左右。在毛利率方面，旅行团产品平均为10%左右，其中定制跟团游毛利率略高于传统跟团游2个百分点，自由行产品平均接近84%。
在飞扬旅游挂牌新三板期间到港交所递交招股书，飞扬旅游的实际控制人始终是何斌锋、钱洁夫妇，截至2018年10月15日，两人共持有飞扬旅游95.2830%的股权。
在招股书中，飞扬旅游还披露了终止挂牌新三板、没有登陆创业板及选择港交所的原因：
- 新三板是中国仅向合格投资者开放的市场，主要面向三方面的投资机构且门槛较高。此外，新三板采用做市商、协议转让或投资者竞争转让交易机制，而非连续竞价交易机制，而这对投资者发现及订单执行造成极大限制；
- 飞扬旅游于2017年1月向深交所创业板申请早期筹备工作，并向宁波证监局办理登记；于2018年8月，最后可行日期，飞扬旅游尚未就其建议向创业板递交申请确认，其不会进行创业板计划；
- 相比之下，联交所作为国际金融市场的主要参与者，可谓飞扬旅游提供直接进入国际资本市场的机会，增强其集资能力和渠道，并扩大其股东基础；中国内地与香港直接的沪港通计划亦使更熟悉飞扬旅游业务和运营的内地投资能在以通过此类计划向其提供资金来源。
- 另外，在联交所上市业可让飞扬旅游设计更具吸引力的股权激励计划，吸引和激励所需要的人次；同时，在联交所上市将进一步提升飞扬旅游的企业形象，从而提升其吸引新客户、业务伙伴及战略投资者。
对于募资用途方面，主要用于以下四个方面：
- 一是用于增加市场份额并通过扩大及改善销售渠道强化销售；
- 二是用于通过其他旅游服务供应商合作与协作来加强整合上游资源能力；
- 三是用于升级信息技术系统；通过增加传统媒体及新媒体的营销力度以提高品牌知名度；
- 四是用于优化资本结构并通过偿还部分银行借款改善流动资金状况；余下用作一般营运资金。
从2015年12月，飞扬旅游挂牌新三板到2019年1月向港交所递交招股书，一波三折，不变的是，期待上市以获得更多资本的助力；经历新三板、创业板到如今的港交所主板。飞扬旅游能否成为首家登陆港交所的民营旅行社，值得期待。（中博文旅 梁国庆）
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